به گزارش پایگاه خبری «عصربازار» به نقل از سنا، موضوع ادغام، اکتساب و یکپارچه‌سازی بورس‌ها تا پیش از دو دهه‌ گذشته مفهوم متداولی برای مسئولان و فعالان بازار نبود اما در بیست سال اخیر این موضوع به پدیده‌ای فراگیر و جهانی تبدیل شده است. تلفیق بازارهای اوراق بهادار یکی از مهمترین تغییرات در بازار مالی جهانی و به عنوان سندی از جهانی‌سازی اقتصادها، به حساب می‌آید. شرکتی‌ شدن بورس‌های اوراق بهادار بسیاری از موانع فرهنگی، اقتصادی و حقوقی را با هدف توسعه‌ی شرکت‌های جدید برای مدیریت بر چندین بازار اوراق بهادار به طور همزمان را برطرف کرده است. تلفیق بورس‌ها با پیشرفت‌ فناوری اطلاعات به توسعه‌ کسب و کارها و حرکت به سوی بین‌المللی‌شدن کمک زیادی کرده است. همواره موضوع تلفیق بورس‌ها مخالفان و موافقان زیادی در بازارهای مالی دارد، اما نگاهی به روند جهانی این فرآیند نشان می‌دهد که موضوعات مرتبط با افزایش رقابت‌پذیری و کاهش هزینه‌های عملیاتی، بسیاری از بورس‌ها به خصوص بورس‌های توسعه‌یافته را به ادغام یا اکتساب یکدیگر سوق داده است. تلفیق بورس‌ها می‌تواند به صورت افقی یا عمودی در سطوح درون‌مرزی، منطقه‌ای یا برون‌مرزی باشد. بررسی روند ادغام و تملیک در بورس‌های کشورهای توسعه‌یافته و در حال توسعه (که 37 مورد از مهمترین آن‌ها در گزارش پیوست ارایه شده است) نشان می‌دهد پس از ادغام‌های درون مرزی، شاهد رشد و توسعه‌ی این فرآیند در سطوح منطقه‌ای و بین‌المللی هستیم. در ادامه ادغام‌های دورن‌مرزی انجام‌شده در کشورهای کره‌‌جنوبی، ژاپن، ترکیه، پاکستان و ویتنام به صورت مختصر ارایه می‌شود.

·         بورس کره

پس از ادغام بورس‌ها، بورس کره تنها بورس اوراق‌بهاداری است که از سال 2005 میلادی در کره‌جنوبی فعالیت می‌کند. با هدف ایجاد ثبات و کارایی در بازارهای اوراق بهادار و مشتقات، سه بورس شامل بورس سهام کره، بورس سهام کازدک و بورس مشتقه‌ی کره پس از تغییر ساختار و شرکتی‌شدن به همراه کمیته‌ کازدک (که واحد قانون‌گذار بورس کازدک بود)، تحت قانون بورس سهام و مشتقات کره با یکدیگر ادغام شده و بورس کره را شکل دادند. پس از ادغام، سه بورس یادشده به عنوان بازارها یا بخش‌های بورس کره فعالیت می‌کنند و ماهیت شرکتی خود را از دست داده‌ و تمامی بخش‌های آن‌ها در یکدیگر یکپارچه شده‌اند.

در بخش کاسپی (به عنوان بازار سرمایه برای دولت و شرکت‌های سهامی بزرگ) ابزارهایی مانند سهام، اوراق قرضه، صندوق‌های سرمایه‌گذاری قابل معامله، وارانت‌ها و تراست‌های سرمایه‌گذاری املاک و مستغلات معامله می‌شوند. در بازار کازدک سهام شرکت‌های کوچک و متوسط مخاطره‌آمیز و در نهایت در بخش بازار مشتقه، ابزارهای شاخص (آتی شاخص 200 KOSPI، آتی KOSTAR، اختیار معامله 200 KOSPI)، آتی سهام، اختیار معامله سهام، ابزارهای نرخ بهره، ابزارهای ارز خارجی و ابزارهای کالایی دادوستد می‌شوند. در بورس کره، تسویه و پایاپای و انجام تمام معاملات اوراق بهادار و اوراق مشتقه بر روی یک پلت‌فرم معاملاتی به نام +EXTURE انجام می‌شود.

بورس کره به صورت سهامی خاص تشکیل شده است و اعضای بورس‌های قبلی، سهامداران فعلی بورس کره هستند. در حال حاضر دارندگان سهام بورس کره شامل 28 شرکت‌ اوراق بهادار، 12 شرکت قراردادهای آتی و 4 سازمان دیگر است. این بورس در نظر دارد با عرضه‌ی عمومی از سهامی خاص به سهامی عام تبدیل شود.

·          گروه بورس ژاپن
گروه بورس ژاپن از ترکیب تجاری دو بورس گروه بورس سهام توکیو و بورس اوراق بهادار اوزاکا در ژانویه 2013 تشکیل شده است. در این فرآیند گروه بورس ژاپن به عنوان یک هلدینگ، مالکیت دو بورس یادشده را در اختیار گرفته است ولی هر یک از این بورس‌ها هم‌چنان ماهیت شرکتی خود را با ساختار سازمانی مجزا از گروه بورس ژاپن حفظ کرده‌اند و صرفاً بخش‌هایی از آن‌ها با یکدیگر تلفیق شده‌اند. بدین ترتیب، بازار نقدی سهام بورس اوزاکا در بورس سهام توکیو ادغام شده و در بورس اوزاکا صرفاً ابزارهای مشتقه دادوستد می‌شود. پس از شکل‌گیری گروه بورس ژاپن، دو بخش از بورس‌های توکیو و اوزاکا شامل بخش تنظیم مقررات و بخش تسویه‌ی معاملات انواع ابزارها با یکدیگر ادغام شدند که مطابق برآورد اعلام شده، سالانه حدود 7 میلیارد ین صرفه‌جویی اقتصادی به همراه دارد.

·          بورس استانبول
بورس استانبول از ادغام سه بورس مجزا شامل بورس سهام استانبول، بورس طلای استانبول و بورس مشتقات ترکیه در سال 2013 میلادی شکل گرفت. در این بورس معاملات طلا در بازار الماس و فلزات گرانبها و ابزارهای مشتقه نیز در بازار مشتقات دادوستد می‌شود. علاوه بر این، عملیات مربوط به سپرده‌گذاری و تسویه معاملات بورس استانبول، به صورت یکپارچه توسط تاکاس‌ بانک انجام می‌شود.

سهامداران فعلی بورس استانبول، دولت ترکیه (49 درصد)، بورس سهام استانبول (41 درصد)، بورس مشتقات ترکیه (5 درصد)، اعضای بورس سهام ترکیه (4 درصد)، کارگزاران بورس سهام ترکیه (1 درصد) و اعضای بورس طلای استانبول (0.3 درصد) هستند.

·         بورس‌ سهام پاکستان
بورس‌های سهام اسلام‌آباد، لاهور و کراچی در آگوست سال 2015 میلادی، تفاهم‌نامه‌ای مبنی بر ادغام این بورس‌ها و تشکیل یک بورس اوراق بهادار یکپارچه به نام بورس سهام پاکستان امضا کردند که مقر آن در کراچی خواهد بود.    هر یک از سه بورس می‌توانند 40 درصد از کل سهام منتشر شده‌ خود را به سرمایه‌گذاران استراتژیک بفروشند که می‌توانند بورس‌های سهام خارجی یا شرکت سپرده‌گذاری باشند. 40 درصد از سهامدارای را اعضای اصلی این بورس‌ها کنترل می‌کنند و 20 درصد باقیمانده از سهام به عموم مردم فروخته می‌شود.

کارگزاران هر سه بورس سهام بدون هیچ‌گونه کارمزدی، جزو دارندگان گواهی حق انجام معامله خواهند بود. قبل از ادغام بورس‌ها، هر سه بورس تحت مالکیت کارگزاران بودند اما مطابق با طرح ادغام بورس‌ها، مالیکت بورس‌های سهام بین کارگزاران و عموم مردم به اشتراک گذاشته خواهد شد.

·         بورس سهام ویتنام
مطابق با طرح منتشر شده توسط وزارت دارایی ویتنام، ادغام دو بورس سهام شهر هوچی‌مین و بورس سهام هانوی تا پایان سال 2015 میلادی به اتمام می‌رسد که حاصل ادغام این دو بورس، بورس سهام ویتنام خواهد بود. در صورت تکمیل شدن فرآیند ادغام این دو بورس، مقر بورس جدید در شهر هانوی خواهد بود و همچنین یک شعبه جنوبی در شهر هوچی‌مین نیز خواهد داشت. در طی دوره‌ی زمانی از سال 2015 تا 2020 میلادی، بورس سهام ویتنام به صورت کامل و 100 درصدی توسط وزارت دارایی مدیریت می‌شود. بعد از سال 2020 میلادی، شرکت‌های اوراق بهادار عضو می‌توانند 10 تا 25 درصد از سهامداری بورس سهام ویتنام را خریداری کنند. در بورس سهام ویتنام، تمام اوراق بهادار همچون سهام، اوراق قرضه، و ابزارهای مشتقه مورد معامله قرار خواهند گرفت که به کاهش هزینه برای سرمایه‌گذاران کمک خواهد کرد.     
مزایای ادغام بورس‌ها

ادغام بورس‌ها مزایای بااهمیتی برای بخش مالی کشورها به همراه دارد. این مزایا، صرفه‌جویی نسبت به مقیاس عملیاتی و صرفه‌جویی نسبت به مقیاس معاملاتی را برای بازارهای مالی همراه دارد که در زیر به تشریح آن می‌پردازیم:

با ادغام بورس‌ها، عملیات مربوط به معاملات، نظارت و پشتیبانی سایر فعالیت‌ها تجمیع می‌شود. در نتیجه، هزینه‌های نرم‌افزاری، سخت‌افزاری و استهلاک تجهیزات مرتبط با عملیات و معاملات کاهش می‌یابد و به نوعی صرفه‌جویی نسبت به مقیاس حاصل می‌شود. به‌علاوه با ادغام چند بورس و استفاده از پلت فرم مشترک معاملاتی، حجم سرمایه‌گذاری‌ بر روی سیستم‌های معاملاتی کاهش می‌یابد. معمولاً بورس‌ها هزینه‌های قابل توجهی را برای توسعه، به‌روز‌رسانی و عملیات جاری سیستم معاملاتی می‌پردازد که با ادغام، این نوع هزینه‌ها به طور قابل توجهی کاهش می‌یابد. به علاوه، با یکپارچه‌سازی بورس‌ها، امکان تصمیم‌گیری برای خرید یا بکارگیری نرم‌افزارها و سخت‌افزارهای بازار اوراق بهادار با بوروکراسی کمتر و سرعت عمل بیشتری فراهم می‌شود.

هم‌چنین، با کاهش هزینه‌‌های یادشده، احتمال کاهش کارمزدهای مرتبط با معاملات سرمایه‌گذاران، کارمزدهای حق درج، حق پذیرش و عضویت سالیانه ناشران و هزینه‌های دسترسی به سیستم معاملاتی، عضویت در بورس‌ها، پاسخگویی به الزامات نظارتی و معاملاتی کارگزاران وجود دارد. یکپارچگی بورس‌ها دسترسی سرمایه‌گذاران به ابزارهای مالی و تنوع‌سازی کم‌هزینه‌ی پرتفوی سرمایه‌گذاری را تسهیل می‌کند و بر منافع نهایی سرمایه‌گذار تأثیر مثبت دارد.

باید به این نکته توجه داشته باشیم که یکی از معیارهای تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران و به طور خاص سرمایه‌گذاران خارجی برای سرمایه‌گذاری بلندمدت و مطمئن، عمق بازار اوراق بهادار است. با ادغام بورس‌ها، ارزش بازار و تعداد اوراق بهادار قابل معامله و در نتیجه عمق بازار افزایش می‌یابد و این موضوع موجب بهبود رتبه‌ی جهانی بورس که اثر مستقیمی بر جذب سرمایه‌گذاران خارجی خواهد داشت، می‌شود. تجیمع بازارها در یکدیگر علاوه بر بهبود رتبه‌ جهانی منجر به سهولت آشنایی سرمایه‌گذاران خارجی و داخلی با بازار خواهد شد. در ضمن افزایش تعداد سرمایه‌گذاران و ورود منابع مالی از داخل و خارج به افزایش نقدشوندگی بازار و در نتیجه افزایش شفافیت و کارایی بازار کمک خواهد کرد.

یکپارچه‌سازی بورس‌ها منافع بااهمیتی را برای سرمایه‌گذاران نیز فراهم می‌کند. سرمایه‌گذاران پس از ادغام بورس‌ها، فرصت انجام معامله‌ی ابزارهای مختلف مالی در یک بازار متمرکز (متشکل از بازارهای با منطقه جغرافیایی مختلف) را با دسترسی آسان‌تر و هزینه‌های معاملاتی پایین‌تر به دست می‌آورند. سرمایه‌گذاران با داشتن انتخاب‌های گسترده‌ از ابزارهای مالی، می‌توانند ریسک معاملات خود را کاهش می‌دهند.

هم‌چنین با ادغام بورس‌هایی که معاملات سهام و مشتقات را با هم برای سرمایه‌گذاران فراهم کرده‌اند، امکان تجمیع حساب عملیاتی مشتریان برای تسویه و پایاپای قراردادهای آتی و اختیار معامله فراهم می‌شود. در نتیجه، اعتبار تخصیص داده‌شده به مشتری[31] در یک حساب متمرکز می‌شود و مشتری می‌تواند موقعیت‌های بیشتری را اتخاذ کند. نمونه‌ این موضوع، ادغام بورس کالای شیکاگو[32] و بورس اختیار معامله و آتی شیکاگو[33] است. تجمیع اعتبارها در یک حساب موجب کاهش مجموع وجه تضمین اولیه سرمایه‌گذاران و افزایش حجم معاملات در بازار ابزارهای مشتقه شده است.

معایب ادغام بورس‌ها
معایبی که عمدتاً در متون مربوط به ادغام و یکپارچه‌سازی بورس‌ها مورد اشاره قرار می‌گیرد به یکسان‌سازی پلت‌فرم‌های معاملاتی میان بورس‌هایی با ابزارهای معاملاتی متفاوت متمرکز است. به بیان دیگر هزینه‌های یکسان‌سازی پلت‌فرم‌های معاملاتی میان بورس‌های سهام و ابزار مشتقه و پیچیدگی‌های مربوط به آن از جمله مشکلات ادغام بورس‌ها برشمرده می‌شود. این امر به ویژه در مواردی که اعضای معامله‌گر یک بورس تمایلی به حضور در معاملات بورس دیگر ندارند نمود بیشتری می‌یابد. همچنین در مواردی که ادغام میان بورس‌های فراملی انجام شود، وجود مقام ناظر و مقررات نظارتی متفاوت می‌تواند پیچیدگی مربوط به ادغام را افزایش دهد.

جمع‌بندی
بررسی روند جهانی همگرایی بورس‌ها نشان‌دهنده‌ی گستره‌ی فزاینده‌ ادغام آنها در یکدیگر است. این فرآیند چنان سریع، پیاپی و فراگیر است که گویی به روندی ناگریز برای توسعه‌ صنعت بازار سرمایه تبدیل شده است. این تحولات بنیادین که بیش از هر چیز بازده نسبت به مقیاس و توان رقابتی بورس‌ها را افزایش می‌دهند در بورس‌های بزرگ و توسعه‌یافته که خود از توان بالای رقابتی و بازده مطلوب نسبت به مقیاس برخوردارند نیز فراگیر است. ادغام بورس‌های اروپایی (لندن با ایتالیا، یورونکست، OMX،...)، ادغام بورس‌های آمریکایی (بورس بین‌قاره‌ای آمریکا (ICE)، بورس شیکاگو، بورس تورنتو، بورس آمریکا و نیویورک، بورس‌های برزیل،...)، ادغام بورس‌های آسیایی (ژاپن، کره جنوبی، ترکیه، هنگ‌کنگ، ...) و ادغام بورس‌های بین قاره‌ای (نیویورک با یورونکست، استرالیا با تایوان، نیویورک با دویچه بورس (که بر اساس قوانین ضدتراست اتحادیه اروپا متوقف شد)، ...) همگی نشان‌گر عزم جدی دست‌اندرکاران بازار سرمایه در کشورهای توسعه‌یافته برای افزایش توان، تحکیم موقعیت رقابتی و متنوع‌سازی عرضه محصولات مالی خود است. بدین ترتیب با توجه به آغاز فرآیند ادغام بورس‌ها در کشورهای کمترتوسعه‌یافته‌ای همچون ویتنام و پاکستان، چنین به نظر می‌رسد که در آینده‌ای نزدیک بجز مواردی معدود، شاهد حضور بورس‌هایی کوچک و متوسط در عرصه‌ی جهانی نباشیم. همچنین توجه به این نکته درخور اهمیت فراوان است که ادغام‌های صورت‌گرفته نه تنها صرفاً میان بورس‌ها رخ داده (ادغام افقی) بلکه در موارد بسیاری شرکت‌های دیگری همچون سپرده‌گذاری و نهادهایی از این دست (ادغام عمودی) را نیز شامل شده است. این امر نیز بر توجه مسئولان بورس‌های بزرگ به لزوم تمرکز فعالیت‌های بازار سرمایه برای هرچه کاراتر کردن آن صحه می‌گذارد.

*احسان عسکری فیروزجایی- کارشناس مسئول مدیریت تحقیق و توسعه بورس تهران

*کامران سلمانی- کارشناس مدیریت تحقیق و توسعه بورس تهران

جهت دریافت آخرین اخبار از طریق تلگرام به کانال اختصاصی عصربازار ( https://telegram.me/asrebazar ) بپیوندید. برای دریافت آخرین نسخه از نرم افزار تلگرام اینجا را کلیک کنید.